EE.UU. Y LA FED: NUEVAS REGULACIONES Y PERSPECTIVAS.
Por Ariel R. Tejera.
Contexto:
Hacia el mes de noviembre, la recuperación económica en E.UU. continúa a ritmo moderado, y desde la Fed se entiende que mucho tiene que ver con el camino seguido por la política fiscal desde principios de este año. Por su parte, el consumo y la inversión fija han registrado avances, si bien el sector inmobiliario y la construcción han marcado una leve desaceleración. De esta forma, el crecimiento proyectado para 2013 rondaría el 1,5%, para el FMI. A la vez, desde la institución se entiende que ha disminuido el riesgo a la baja en las perspectivas económicas generales y en el empleo en particular.
En lo hace a la generación de empleo, en el mes de octubre se crearon 204.000 nuevos puestos de trabajo, principalmente en ventas minoristas, entretenimiento y turismo, servicios técnicos y profesionales, manufacturas y salud. Así y todo, el desempleo se encuentra por arriba del 7%, una cifra que continúa siendo incómoda para la Fed.
En lo que hace a la evolución de los precios, los mismos se mantienen en torno a valores contemplados dentro de los objetivos de la Fed. Por lo que no representan problemas para la mantención de una pauta monetaria altamente acomodaticia como la actual.
Política monetaria:
Si bien el proceso de recuperación económica continúa, en la última reunión, el Comité Federal de Mercado Abierto –órgano encargado de elaborar y ejecutar la política monetaria de la Fed- decidió mantenerse a la espera de mayor evidencia sobre la sostenibilidad de estos progresos antes de ajustar el ritmo de la política de compra de activos. Así, se ha decidido continuar con la adquisición mensual de 40.000 millones de dólares en títulos respaldados por hipotecas y de otros 45.000 millones en títulos de largo plazo del Tesoro de EE.UU. Desde la institución se entiende que estas políticas presionan a la baja en las tasas de interés de largo plazo, apoyan el mercado hipotecario y las condiciones generales de crédito de la economía, colaborando así con el proceso de recuperación. No debe dejar de señalarse que esta nueva expansión de los Activos –que que se han más que triplicado respecto al volumen previo a al inicio de la crisis financiera (Figura 3)- genera nueva incertidumbre respecto al proceso de normalización de la política monetaria. Debe recordarse que por el lado de los Pasivos de la Fed, estas adquisiciones son financiadas a través de la acreditación de fondos en las cuentas de depósitos mantenidos por las instituciones depositarias (Figura 4). Esto ha generado un abrupto incremento en la cantidad de dinero que mantienen las instituciones depositarias depositado en la Fed, y sobre el cual se comenzó a pagar intereses para evitar que el crecimiento en la base monetaria se transmita a precios.
Por otra parte, la Fed ha decidido continuar con una instancia monetaria altamente acomodaticia, y es de esperar que se mantenga en el futuro por un tiempo considerable aun luego de ajustar el ritmo de adquisición de activos. La tasa objetivo continuará en la banda de 0-0,25% en tanto el desempleo supere el 6,5% y la inflación no sea mayor a medio punto por sobre el nivel objetivo de largo plazo del 2%.
De esta forma, en el corto plazo es de esperar, por una parte, que la tasa de referencia se mantenga dentro de la banda de 0-0,25%, y por otra, que continúe la política de compra de activos y la correspondiente presión a la baja sobre las tasas de largo plazo. Ambos datos resultan altamente favorables en el corto plazo para las economías emergentes. A la vez, se avizoran dos elementos que jugaran roles encontrados y que generan incertidumbre a mediano y largo plazo. Uno de ellos se relaciona al hecho de que de continuar la política actual descripta, se profundice la distorsión de las decisiones de consumo, ahorro e inversión, y se siga caminando por un sendero artificial de recuperación, que puede contener las semillas de la próxima crisis. El otro, es que desde la Fed se deslizaron nuevamente indicios –poco precisos- respecto del cese de adquisición de activos, lo que traerá aparejado un incremento de tasas, con la consecuente estreñimiento de las condiciones financiaras que disfrutan actualmente los países emergentes.
Nuevas regulaciones para el sector financiero:
Además de las novedades en lo que hace a las principales herramientas de política monetaria de la Fed, recientemente se dio a conocer la intención de lanzar nuevas regulaciones sobre el mercado financiero.
En un intento de evitar nuevas medidas de rescate en futuros episodios de stress financiero, desde la Fed se han propuesto nuevas reglas destinadas a “fortalecer” las posiciones de liquidez de las grandes instituciones financieras. Así, se intentan establecer por primera vez requisitos mínimos de liquidez estandarizados, imponiendo exigencias mínimas en lo que hace a la tenencia de volúmenes de activos líquidos de alta calidad (por ejemplo títulos del Tesoro de EE.UU.). El período de transición se ha fijado ende enero de 2015 a enero de 2017.
Este tipo de políticas resulta coherente con la interpretación que se tiene desde la Fed respecto a las crisis financieras, a saber, que comienzan manifestándose a través de problemas de liquidez que luego golpean las posiciones de capital de las instituciones más débiles. Esta interpretación ha quedado plasmada en el balance consolidado de la Fed, de forma que en los años 2008 y 2009, las principales medidas de rescate que alimentaron la expansión de los Activos estuvieron vinculadas a la inyección de liquidez (Figura 3).
Aun, los detalles sobre estas nuevas regulaciones no han sido publicados y existe incertidumbre respecto al impacto de los mismos sobre las condiciones crediticias y financieras. En términos generales, las incógnitas se mantienen principalmente en torno a dos cuestiones que deberán ser seguidas de cerca en los próximos años. Por una parte, en momentos en que desde la Fed se había comenzado a hablar sobre la disminución de las compras masivas de títulos del Tesoro, se anuncian estos nuevos requisitos que pueden generar una nueva demanda de este tipo de activos (seguros y de alta liquidez). De esta forma, la política de presionar a la baja las sobre las tasas de largo plazo mediante la compra de estos activos podría continuar, en cierta forma, en manos privadas. Aquí cabe preguntarse si este es uno de los efectos buscados por la Fed; y, si de ser afirmativa la respuesta al interrogante anterior, esta nueva demanda será lo suficientemente contundente como para poder reemplazarla. Por otra parte, es probable que el intento de “comprar” mayor seguridad financiera a través de imposiciones de ratios de liquidez afecte las ganancias derivadas de las tenencias de las instituciones regidas por la nueva normativa, al estar, generalmente, los activos más líquidos asociados a menores tasas de rentabilidad. Esto genera incertidumbre respecto a qué parte de esta pérdida de rentabilidad se traducirá en mayores costos crediticios.
Perspectivas:
La política monetaria en EE.UU. se encuentra acosada por un serio dilema: se continúa con la política actual, o se busca una estrategia de salida y se intentan normalizar los balances y el nivel de la tasa de referencia. La primera opción, puede ser efectiva en el corto plazo para alimentar la recuperación, pero es probable que genere mayores distorsiones y se torne insostenible a mediano plazo. La segunda alternativa, “de saneamiento”, es probable que ocasione series conflictos en el corto plazo al encauzarse un proceso de ajuste en una economía con una tasa de crecimiento que no llega al 2% y una tasa de desempleo mayor al 7%. Teniendo en cuenta el accionar de la Fed desde la crisis financiera hasta la fecha, caracterizado por un marcado gradualismo y nuevos avances regulatorios, es de esperar que se opte por una combinación de ambas alternativas en la búsqueda de un ajuste suave a mediano plazo, una vez que la situación económica en EE.UU. se encuentre más cercana a los objetivos de desempleo menor al 6,5% e inflación no mayor al 2%.
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Fecha de publicación: noviembre 2013.